摘要：本文考慮了中國股市在貨幣政策傳導過程中的作用。通過分析可知股票市場對央行的貨幣政策意圖具有較強的敏感性，央行可以通過調整利率，進而影響股市，將貨幣政策意圖傳遞到股票市場。在貨幣政策意圖從股市向實體經濟的傳導過程中，中國股市的q值效應、財富效應的表現尤為突出也都得到了實際證據的證明。對股市財富效應的分析表明中國股市的財富效應比較顯著。
　　
　　關鍵字：股票市場;貨幣政策;財富效應;敏感性
　　引言
　　股票市場與貨幣政策是1999年美聯儲發出并引起世界關注的一個問題。全球股票市場的發展在近20年來確實影響了各國實體經濟與貨幣政策的方方面面。中國股票市場雖然沒有國際股票市場的重要影響地位，但是中國股票市場在貨幣政策傳導過程中的作用效果越來越顯著，它將成為影響我國宏觀經濟調控的一條有效途徑。
　　1. 對中央銀行貨幣政策意圖的敏感性
　　在我國，現行的利率制度雖然使股市對利率的敏感度不如國外，但是，隨著股票市場的發展以及貨幣市場與資本市場互動性的增強為利率政策進一步發揮作用創造了有利條件。中央銀行可以通過向貨幣市場發出利率調整信號，影響資本市場上的資產價格水平，并將政策信號向社會擴散，達到金融宏觀調控的目的。利率是股票市場的一個敏感指標，中央銀行的每一次利率調整，甚至投資者對利率走勢的預測或市場對利率變動的謠言都極易造成股票價格的波動。利率變動之所以影響股票市場有兩個方面的原因：一方面，利率變動影響存款收益率，進而影響資金流向和流量，最終必然會影響到股票市場的資金供求和股票價格。另一方面，利率變動會影響企業利息負擔，進而影響到企業的盈利情況，最終會影響股票價格。近年來，利率的變化對股市的影響都得到了一定的體現。以8次降息為例，中國股市雖對各次降息的反映不一，但總體上說，股價呈現出上升的態勢，特別是第4次和第7次降息效應尤其是短期效應明顯。如圖1所示：

　　圖1利率調整與滬深股市的相關關系         圖2股票市價總值與固定資產投資總額的關系
　　上證指數均值在第4次降息前5天內為1188，降息后3天為1221，平均上漲2.7%；深成指數均值在降息前5天內為3970.8，降息后5天內為4033.8，平均上漲1.58%，并在中長期內股市一直保持穩步上升。第7次降息情況也是如此，降息當日，股市一反前6次剛宣布降息后出現下調的情況，上證指數上漲15.73點，升幅1.17%，當日成交190億元，日成交量和指數再創年內新高；深成指數降息當日上漲1.47%，成交157.6億元，隨后行情節節走高。總的來說，從1996年起，我國連續幾次下調利率，使利率一直處于較低的水平，人們將原來的部分儲蓄轉入股市上，以獲取高于銀行儲蓄利息的收益，尤其在股市活躍的時期。此外，企業也將一部分資金投入到股市上，這些都是股市的資金量增長速度加快，股市價格持續上漲，市場規模也隨之擴大。這樣，中央銀行的貨幣政策意圖就傳遞到股票市場當中去，而股票市場在貨幣政策傳導的作用也得以體現。
　　2. 股市在貨幣政策轉向實體經濟的傳導過程中的作用
　　股票市場是貨幣政策傳導的重要渠道。從理論上說，貨幣政策的變動會影響股票價格，從而影響消費、投資，并對最終產出發生影響。在貨幣政策意圖從股市向實體經濟的傳導過程中，中國股市的q值效用、非對稱信息效應、財富效應、流動性效應都有一定的表現。股票價格變動對投資的影響主要體現在兩個方面：（1）托賓的q理論。該項理論框架為：貨幣供應量可貸資金、企業贏利能力和可交易資金資產價格Q效應投資產出（2）資產負債表渠道。該理論框架為：貨幣供應量資產價格公司凈值逆向選擇和道德風險貸款投資產出。在解釋股票市場對投資的影響時，通常依托賓的q理論為主，這一理論在我國的證據如下：
　　
　　表1股票市價總值與固定資產投資額表表2股票市價總值與最終消費總值

　　圖2表明，盡管股票市價總值與固定資產投資額的變化幅度不同，但變化的趨勢卻基本一致，這充分表明了股票價格與投資之間的正相關關系，表明了中國股市q值效用的存在。眾所周知，儲蓄存款變動的第一因素是股市的變動，并與股價變動呈反向關系。1996年下半年至1997年上半年，是我國股市歷史上最為火爆的時期之一，而同期存款增加額逐月下降。1998年以來儲蓄存款高居不下，同期股市則低迷不振。1999年的“5.19”行情使股市上揚，緊接著儲蓄增加額下降。股價上揚吸引大量資金入市，促進了儲蓄向投資的轉化，提高了資金利用效率。同時增量資金進一步助推股價上揚，使企業q值升高，新股發行變得容易。所以這些年股市存在一個最為明顯的現象：每當股指上揚，新股發行節奏隨即加快，而當股指下挫時，新股發行則明顯減慢。隨著股價上揚，公司凈值的增加，公司可能獲得的銀行貸款也在增加。這是我國股市q值效應及非對稱信息效應的最好體現。
　　股票價格對消費的影響也主要體現在股市財富效應方面。根據財富效應渠道，當股票價格上升時，居民持有的財富總量增加或預期未來收入增加，反之結論相反。該理論在我國的體現如表2及圖3所示。圖3表明：股票市價總值與最終消費總值的變化趨勢基本一致，它們之間存在著正相關關系。股價上揚一方面增加居民的財富從而增加消費支出，另一方面影響人們對未來的預期，從而擴大消費支出。一份調研表明：“5.19”大行情對促進上海市居民消費具有非常積極的作用。當時50%以上的投資者感覺花錢比以前大方，即期消費有較大增加；80%的投資者對未來充滿信心，預期收入也將增加。可見，中國股市的財富效應已初步顯現。
　　表3中國股市財富效應的相關數據圖3股票市價總值與最終消費的關系

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