證券投資管理證劵與當(dāng)前經(jīng)濟(jì)建設(shè)發(fā)展有重要的關(guān)系，同時(shí)對于證券條例和證券應(yīng)用事項(xiàng)來說也是大家要注意的主要方面。

　　期刊推薦：《證券導(dǎo)刊》正式創(chuàng)刊于1999年，由教育部主管、中國人民大學(xué)主辦，以倡導(dǎo)理性投資為己任，為證券市場投資者提供全新的專業(yè)證券資訊和研究服務(wù)，致力于打造中國資本市場具有良好品牌價(jià)值的證券媒體，成為領(lǐng)導(dǎo)投資變革時(shí)代的主流力量。以國際化視野審視、觀察中國股市，傳播國內(nèi)外市場前沿最新理論，構(gòu)建新的價(jià)值評估體系，深度挖掘證券資訊價(jià)值，前瞻性預(yù)見市場趨勢，敏銳發(fā)現(xiàn)市場投資機(jī)會，并矢志不渝地向讀者傳遞理性分析、價(jià)值投資的新投資文化。

　　摘要：中國的證券市場沒有遵循真正意義上的價(jià)值投資理念。由于我國證券市場起步較晚,發(fā)展還不夠成熟,固有的體制缺陷和制度的缺失使得證券市場穩(wěn)定性不足,證券信息并不是總能夠有效地傳遞到投資者,市場的有效性大致處于無效至弱式有效的狀況,這是我國推行價(jià)值投資理念遭遇的不利外部環(huán)境。

　　關(guān)鍵詞：投資策略,證券市場,投資制度,證券論文

　　一、價(jià)值投資的內(nèi)涵和理論發(fā)展

　　(一)價(jià)值投資的內(nèi)涵

　　價(jià)值投資,其核心思想是:以對影響證券投資的經(jīng)濟(jì)因素、行業(yè)發(fā)展前景、上市公司的經(jīng)營業(yè)績、財(cái)務(wù)狀況等要素的分析為基礎(chǔ),利用某種方法測出股票的“內(nèi)在價(jià)值”,然后與該股票的市場價(jià)值比較,讓投資人做出是否投資該股票的投資策略。價(jià)值投資認(rèn)為上市公司的內(nèi)在價(jià)值與股票價(jià)格會有所背離,股票價(jià)格圍繞內(nèi)在價(jià)值這個(gè)穩(wěn)定點(diǎn)上下波動(dòng),且股票價(jià)格長期看來有向內(nèi)在價(jià)值回歸的趨勢;其內(nèi)在價(jià)值決定于經(jīng)營管理等基本面因素,股票價(jià)格則決定于股市資金的供需情況,在不同的決定因素下,內(nèi)在價(jià)值高于股票價(jià)格的價(jià)差被稱為“安全邊際”,即當(dāng)股票價(jià)格低于或者高于內(nèi)在價(jià)值即股票被低估或者高估時(shí),就出現(xiàn)了投資機(jī)會。

　　(二)價(jià)值投資的理論發(fā)展

　　最早對價(jià)值投資理論進(jìn)行研究的學(xué)者是馬克思,他認(rèn)為,股票價(jià)格會隨他們索取的收益大小和可靠程度而變化,同時(shí)股票價(jià)格由預(yù)期收入決定,因此又具有投機(jī)的性質(zhì)。在馬克思研究的基礎(chǔ)上一些西方學(xué)者作了進(jìn)一步的研究。美國著名的投資家本杰明.格雷厄姆,1934年出版的《證券分析》一書,被尊為基本分析方法的“圣經(jīng)”,他認(rèn)為,長期而言,股票的價(jià)格取決于企業(yè)的發(fā)展和企業(yè)所創(chuàng)造的利潤,并與其保持一致,而短期價(jià)格卻會受到各種因素影響而波動(dòng),盡管金融資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)很大,但其基礎(chǔ)價(jià)值穩(wěn)定且可測量。1961年,莫迪格利尼和米勒提出了股利分配政策與公司價(jià)值無關(guān)的MM理論。該理論認(rèn)為在嚴(yán)格假設(shè)條件下,股利政策不會對企業(yè)的價(jià)值和股票價(jià)格產(chǎn)生任何影響,一個(gè)公司的股票價(jià)格完全是由其投資決策所決定的獲利能力決定的。MM 理論框架是現(xiàn)代價(jià)值評估的思想源泉,它促進(jìn)現(xiàn)代價(jià)值評估理論的蓬勃發(fā)展。在這一基礎(chǔ)上,人們經(jīng)過大量的研究和論證,最終確立了決定股價(jià)的一個(gè)基本的變量——自由現(xiàn)金流,并由此提出自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型。

　　二、價(jià)值投資策略在中國證劵市場的適用性探討

　　(一)價(jià)值投資策略在中國證劵市場的適用性

　　根據(jù)價(jià)值投資理論,股票的價(jià)格圍繞其價(jià)值上下波動(dòng),其內(nèi)在價(jià)值又決定于經(jīng)營管理等基本面因素,因此從理論上而言,股票價(jià)格與每股凈資產(chǎn),扣除非正常損益后每股凈收益,每股經(jīng)營現(xiàn)金流等變量有一定的相關(guān)性。但中國證劵市場的實(shí)際來看,卻并非如此,股票價(jià)格嚴(yán)重偏離內(nèi)在價(jià)值,我們用相關(guān)的估值理論對企業(yè)進(jìn)行恰當(dāng)?shù)墓乐低�往不符事�?shí)。

　　從這一輪的股市來看,很多基本面良好,潛在價(jià)值不錯(cuò)的股票卻都大大的被低估了,價(jià)格一路走低,最典型的就數(shù)銀行股。按6月20日的收盤價(jià),以今年一季報(bào)測算,14家上市銀行2010年動(dòng)態(tài)市盈率平均為9.71倍,其中,小于10倍的有9家,最小的是交通銀行,僅7.48倍;而大于11倍的僅有3家:寧波銀行14.17倍,中信銀行12.56倍,招商銀行11.74倍。若以市凈率計(jì)算,全部小于3倍,平均2.03倍,其中在2-3倍之間的有6家,在1-2倍之間的有8家。從估值角度來看,確實(shí)很低了。以當(dāng)前9倍、10倍PE水平來看,即便是在港股市場上,也處于底部區(qū)域了,因?yàn)樵诟酃蓺v史上,大盤估值基本上是在10-20倍PE之間波動(dòng)①。與此相反,創(chuàng)業(yè)板中許多基本面不怎么樣的企業(yè)卻一路走高。因此,在筆者看來,價(jià)值投資策略在中國證劵市場的適用性還是有一定的局限性的。

　　(二)原因分析

　　1.強(qiáng)周期行業(yè)不利價(jià)值投資

　　中國經(jīng)濟(jì)仍然處于工業(yè)化高速發(fā)展階段,GDP的三駕馬車為投資、消費(fèi)和出口,其中投資和出口拉動(dòng)的都是基礎(chǔ)工業(yè)品需求,大量固定資產(chǎn)投資推動(dòng)基礎(chǔ)工業(yè)品需求的形成。映射到A股上市公司市值構(gòu)成中,“煤電油運(yùn)、鋼筋水泥、地產(chǎn)有色”等強(qiáng)周期型行業(yè)占絕對主導(dǎo)地位,與美國市場以金融、IT、醫(yī)藥、消費(fèi)為主體的結(jié)構(gòu)差別很大。我們知道,巴菲特慣于投資消費(fèi)、金融和傳媒等弱周期性企業(yè),而在中國A股市場上,消費(fèi)零售行業(yè)仍然處于發(fā)展初期,值得長期投資的強(qiáng)勢企業(yè)很少;主要傳媒機(jī)構(gòu)仍然是受意識形態(tài)控制的非經(jīng)濟(jì)組織;金融領(lǐng)域也是近兩年才出現(xiàn)一些值得長期投資的強(qiáng)勢企業(yè)。

　　2.非市場因素扭曲價(jià)值投資

　　資本市場天然就是一個(gè)商業(yè)市場,它以經(jīng)濟(jì)利益為衡量一切是非曲直的標(biāo)準(zhǔn)。中國股市如此,企業(yè)卻并非如此。首先,大量的地方國企受地方政府控制,明目繁多的兼并重組、資產(chǎn)注入、無償資產(chǎn)劃撥、大股東占款和關(guān)聯(lián)交易,種種行為與市場經(jīng)濟(jì)中的理性經(jīng)濟(jì)行為相去甚遠(yuǎn),讓投資者很難理性地分析企業(yè)的真實(shí)投資價(jià)值。其次,民企倒是以經(jīng)濟(jì)利益為紐帶開展經(jīng)營活動(dòng),但相當(dāng)一部分民企的經(jīng)營業(yè)績,卻并不由其經(jīng)營管理水平所決定,而是取決于各種難以衡量的“關(guān)系資源”,各類房地產(chǎn)、礦業(yè)企業(yè)尤其如此。

　　3.灰色操作強(qiáng)于價(jià)值投資

　　價(jià)值投資者以分享企業(yè)業(yè)績成長的收益為主,投資業(yè)績較為固定,一般在20%~30%之間,機(jī)會好的時(shí)候能達(dá)到50%~60%。但一些所謂的投資高手,通過運(yùn)作一些主題、概念和個(gè)股,其建立在欺詐綿羊散戶基礎(chǔ)上的收益率,遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于價(jià)值投資的收益率。當(dāng)然,并不是所有的非價(jià)值投資者都在欺詐綿羊散戶,但在價(jià)值投資與欺詐暴利之間,存在很多灰色中間地帶,行業(yè)輪動(dòng)、波段操作、跟莊做莊、內(nèi)幕消息,其收益率遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于價(jià)值投資。所以,很多人在控制風(fēng)險(xiǎn)的前提下,傾向選擇更高資本回報(bào)的投資策略。

　　三、營造價(jià)值投資策略在中國證劵市場的適用性環(huán)境

　　(一)加強(qiáng)中國證劵市場的市場化進(jìn)程

　　盡管各國的證券市場在成熟度、信息披露、交易者的素質(zhì)、上市公司的質(zhì)量、相應(yīng)的政策法規(guī)等很多方面有著較大的差別,但有一條是相同的,那就是價(jià)值規(guī)律。所以,根據(jù)這一規(guī)律提出的價(jià)值投資理論在任何一個(gè)市場機(jī)制起主要作用的證券市場上都適用。對中國的證券市場來說,由于國內(nèi)一般看法是一個(gè)政策市,容易受到短期巨額資金的沖擊,且存在較嚴(yán)重的操縱現(xiàn)象,所以,價(jià)值投資理論在中國的適用性受到限制。這也從另一個(gè)方面說明,中國證監(jiān)會需要加強(qiáng)對這方面的監(jiān)管力度,尤其是要加強(qiáng)對操縱股市方面的監(jiān)管力度,從而使市場機(jī)制真正發(fā)揮出主要作用。

　　(二)完善上市公司治理結(jié)構(gòu)

　　首先要求經(jīng)營者要盡量表現(xiàn)的理性一些,努力提高自身的素質(zhì),這樣才能提高公司的經(jīng)營穩(wěn)定性。其次,上市公司要完善信息披露制度,使投資者對其了解的可能性增強(qiáng),使其可預(yù)測性增強(qiáng),從而為預(yù)測未來的現(xiàn)金流提供較好的保證。這樣,市場才能更快的發(fā)現(xiàn)其內(nèi)在價(jià)值。

　　(三)塑造理性的投資者

　　要樹立起正確的投資理念,盡量減少認(rèn)知偏差。這就需要投資者提高對自己所投資的對象的了解程度,要認(rèn)識到股票的價(jià)值最終還是要由企業(yè)的內(nèi)在價(jià)值所決定;正確對待所持股票的短期波動(dòng),保持良好的心態(tài),避免貪婪、恐懼、盲目等愚蠢的行為;最后,要利用有限的經(jīng)濟(jì)資源,集中投資。

　　四、結(jié)語

　　總體說來,影響價(jià)值投資的內(nèi)部因素主要是上市公司股價(jià)與內(nèi)在價(jià)值的偏離,導(dǎo)致投資者趨于短期的趨勢投資而非長期的價(jià)值投資。價(jià)值投資作為有持久生命力的價(jià)值理論,在中國才剛剛興起,隨著我國證券市場相關(guān)制度的建立和完善及投資者的進(jìn)一步壯大,價(jià)值投資理念將勢必成為我國股市主流理念,這也是中國股市健康發(fā)展的方向。